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每经记者：宋欣悦 每经剪辑：兰素英
2 月 20 日，港股马年首个来去日，有"大家大模子第一股"之称的智谱收涨超 42%，市值阻挠 3232 亿港元。2 月以来，该公司股价累计涨幅逾越 220%，上市以来的涨幅则达到 523%。
另一家东谈主工智能大模子企业 MiniMax 也不息了节前的刚劲走势，今日收涨超 14%，市值也逾越 3000 亿港元。自上市以来，MiniMax 也曾累计高潮 487.88%。
当今，两者市值已越过携程和快手，靠拢泡泡玛特（3279 亿港元）与百度（3548 亿港元）。
然则，狂热之下，两家公司仍处于吃亏景色，市销率高达 700 倍，远超 OpenAI 的 65 倍。市集究竟在为何种改日下注？
智谱、MiniMax 市值双双阻挠 3000 亿港元，市销率远超 OpenAI
2 月 20 日，农历马年的第一个来去日，当恒生科技指数大跌近 3%，宽广传统科技股进展疲软时，两家 AI 大模子初创公司——智谱和 MiniMax，成为了市辘集为数未几的亮点。
今日，智谱收报 725 港元 / 股，涨幅高达 42.72%，市值阻挠 3232 亿港元，单日市值增长逾越 967 亿港元。MiniMax 雷同进展不俗，收盘高潮 14.52%，报 970 港元 / 股，市值达 3042 亿港元，2 月累涨超 105%。
值得详尽的是，这两家公司登陆港交所的时刻并不长。智谱于 2026 年 1 月 8 日上市，刊行价 116.20 港元 / 股；MiniMax 紧随自后，于 1 月 9 日上市，刊行价 165 港元 / 股。在短短一个多月的时刻里，智谱的累计涨幅已达 523%，而 MiniMax 的累计涨幅也达到 487.88%。
当今，智谱和 MiniMax 的市值也曾越过短视频平台快手（2894 亿港元）和旅游业巨头携程（2867 亿港元），距离潮玩巨头泡泡玛特（3279 亿港元）和搜索巨头百度（3548 亿港元）的市值也仅一步之遥。
上海财经大学特聘耕种胡延平在给与《逐日经济新闻》记者（以下简称每经记者）采访时暗示，"这两家（企业）比较京东（这类发展训导、业务体系完善的企业）市值而言有点高，但是比较好意思国 AI 企业的估值不算高。本钱市集对大厂除外的‘小虎’的信任度和价值预期比蓝本高了。"
尽管二级市集进展狂热，但两家公司当今仍深陷吃亏。招股书及财报数据清楚，2022 年至 2025 年上半年，智谱累计吃亏总和高达 62.38 亿元。而 MiniMax 在 2025 年前九个月的营收固然同比增长 174.76% 至 5344 万好意思元，但净吃亏也达到了 5.12 亿好意思元（约合东谈主民币 36.05 亿元）。
而两家公司的市销率（PS）逾越 700 倍，远高于 OpenAI 等国际巨头。按照最近 8500 亿好意思元的估值以及 2025 年 130 亿好意思元的收入讨论，OpenAI 的市销率为 65 倍。
智谱 GLM-5、MiniMax M2.5 引爆市集，调用量周涨超 460%
本钱关爱的背后，是两家公司在时间和居品层面的重要阻挠。
2 月 12 日，智谱风雅开源发布新一代旗舰模子 GLM-5，宣告大模子编程从"写代码片断"的 Vibe Coding 期间，迈入"完成系统工程"的智能体工程期间。
GLM-5 在编程成就场景中平均性能较上一代普及超 20%，果然编程体验靠拢 Claude Opus 4.5 水平。另外，在 BrowseComp、MCP-Atlas 和 τ2-Bench 等三项 Agent（智能体）评测中，GLM-5 也取得开源范围最优进展。
在发布 GLM-5 后，由于供不应求，智谱隔日同步上调 GLM Coding Plan 套餐价钱，其中国区加价 30%，国外版加价超 100%，成为国内首家对大模子生意化作事进行提价的 AI 原生企业。新套餐上线即售罄，创下国产 AI 编程模子付费套餐售空的行业新记录。
而在并吞天，MiniMax 也发布了 M2.5，这是其面向 Agent 场景原生遐想的分娩级模子，撑执 PC、App 及跨端愚弄的全栈编程成就，径直瞄准编程、器具调用、搜索和办公等高频分娩力场景。
在公开基准测试中，M2.5 在多项核神思划上达到或刷新行业 SOTA 水平，包括 SWE-Bench Verified（80.2%）、Multi-SWE-Bench（51.3%）和 BrowseComp（76.3%）。相较上一代 M2.1，M2.5 在复杂任务中的拆解服从和推理过程中的 Token 挥霍均有彰着优化，在 SWE-Bench Verified 测试中完成任务的速率普及了 37%，更适配长链路、流畅开动的 Agentic 任务。
在最近爆火的开源 AI 智能体形势 OpenClaw 中，MiniMax 的模子成为最受迎接的选拔之一。其创举东谈主曾暗示，在编程任务上，MiniMax 能以接近头部闭源模子 5% 的成本，杀青类似的服从。
从模子路由平台 OpenRouter 给出的数据来看，MiniMax M2.5 和智谱 GLM-5 比较 Claude Opus 4.6 具备权贵的成本上风：在输入次序，MiniMax M2.5 与 GLM-5 的价钱均为 0.3 好意思元 / 百万 Token，而 Claude Opus 4.6 则高达 5 好意思元 / 百万 Token，是前两者的约 16.7 倍；在输出次序，MiniMax M2.5 的价钱为 1.1 好意思元 / 百万 Token，GLM-5 为 2.55 好意思元 / 百万 Token，而 Claude Opus 4.6 的输出价钱达 25 好意思元 / 百万 Token，分歧是 MiniMax M2.5 的约 22.7 倍和 GLM-5 的约 9.8 倍。
OpenRouter 最新数据还清楚，MiniMax M2.5 是本周调用量最大的模子，调用量达到了 3.07T tokens，环比增长 524%；GLM 5 排行第三，调用量达 1.03T tokens，环比增长 462%。
图片开头：OpenRouter
Token 需求"通胀"，成为"分娩燃料"
在二级市集得到豪恣追捧的背后，是两家公司仍处于巨额吃亏的狂暴履行。
招股书及财报数据清楚，2022 年至 2025 年上半年，智谱累计吃亏总和超 62 亿元。而 MiniMax 在 2025 年前九个月的营收固然同比增长 174.7% 至 5344 万好意思元，但净吃亏也达到了 5.12 亿好意思元（约合东谈主民币 36.05 亿元）。
那么，市集为何风物给出如斯之高的估值？
胡延平对每经记者分析谈，除了市集对大厂除外的"小虎"的信任度和价值预期比蓝本高除外，还和 Kimi 等莫得上市干系，大厂业务与其它业务羼杂在一谈，导致中国 AI 莫得格外明晰的估值干线。"本体上，Kimi、DeepSeek 等概述而言比也曾上市的这两家基本盘要好一些。"
他进一步强调，"有莫得杀青时间研发—居品作事—愚弄市集—本钱市集这四个维度的闭环，也很紧迫，从这个角度看，这两家（智谱、MiniMax）是‘冲’出来了。近几个月发的居品在代码、多模态、智能体撑执等方面进展也还可以，居品力有些方面以至和大厂居品拉王人了，月更、迭代速率也在彰着加速。"
国联民生证券的分析则指出，大模子期间的 Token，不是边缘成本简直为零的"流量"，而是施行分娩任务时必不行少的"燃料"。智谱的加价意味着大模子期间的"计量单元"从流量（DAU/ 时长）转向 Token（推理挥霍），而 Token 的挥霍在越来越多场景里是刚需。
当 AI 的变装纯粹单的"问答"变为本体"干活"，比如重构代码、生成文档、开动测试时，其 Token 挥霍量便会急剧增多。这一瞥变在 Agent 的兴起下被进一步放大。Agent 梗概主动进行缱绻、检索、施行和反想，一个复杂的任务可能需要调用模子数十以至数百次，每一次调用都会累加 Token 的挥霍。市集预期，改日一个用户背后可能会同期开动多个 Agent 措置不同任务，一个 Agent 一天的 Token 挥霍量可能是千万级别。
国联民生证券称，当推理挥霍酿成分娩长途，大模子厂商有契机把"算力稀缺"通过分层订价与订阅化居品鼎新为毛利与现款流。当它们能在编程、Agent、企业过程等高 ROI（投资答谢率）场景中保管订阅留存与企业席位延长，能把" Token 用量"沉稳转成"省东谈主省时省返工"的拜托价值时，就具备了穿越开源与价钱战的才气。
然则，这也伴跟着广博的不细目性。
领先，两家公司的生意样式仍有待踏实。MiniMax 逾越 70% 的收入来自国外，其主要居品 Talkie 在国外的用户粘性和付费鼎新率尚未得到永久考据，对外部环境变化较为敏锐。而智谱的编程模子，也濒临着来自 Claude、Gemini、GPT 等大家顶尖居品的热烈竞争，其订价权能保管多久仍是未知数。
其次，港股 AI 方向的稀缺性也放大了估值溢价。行为港股市集为数未几的纯大模子方向，智谱和 MiniMax 联贯了巨额寻求 AI 投资出口的资金。但与 OpenAI 背后有微软、亚马逊等深度绑定的计谋投资者比较，两家公司的推动结构和生态协同才气仍有差距。
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